Contratto a termine (finanza)

Il contratto a termine fermo o forward è un contratto di compravendita a termine negoziato over the counter avente come sottostante un bene reale oppure un'attività finanziaria. È un contratto derivato (ovvero a copertura di un rischio inerente ad un, anche virtuale, contratto principale) simmetrico: entrambi i contraenti sono obbligati a effettuare una prestazione a scadenza - l'acquisto e la vendita dell'attività sottostante alla data pattuita secondo il prezzo di consegna (o delivery price) concordato all'atto della stipula. La stipula non comporta alcun esborso monetario immediato.

In termine tecnico, si dice che chi acquista assume una posizione lunga (al rialzo) e chi vende assume una posizione corta (al ribasso).

Le banche commerciali, quelle d'investimento e gli intermediari finanziari in veste di agenti dealer o broker sono i principali operatori dei mercati a termine. Inoltre, poiché questa tipologia di contratti è spesso stipulata direttamente tra le parti, presenta un basso grado di standardizzazione che consente caratteristiche peculiari per ciascuno di essi. Tuttavia, negli ultimi anni, si è verificata una progressiva crescita dei mercati a termine, al punto che sono stati creati dei mercati secondari forward che hanno portato ad una maggiore standardizzazione dei contratti. Questo ha anche ridotto le differenze tra contratti forward e contratti futures.

Valore finale del contratto

Il valore di una posizione a termine alla scadenza dipende dal rapporto tra il prezzo di consegna liberamente stabilito dalle parti ($K$) e il prezzo a pronti del sottostante a scadenza ($S_{T}$) in quel momento.

• Per chi ha assunto una posizione lunga, il rendimento è: $f_{T}=S_{T}-K$
• Per chi ha assunto una posizione corta, il rendimento è: $f_{T}=K-S_{T}$

Poiché il valore finale (alla scadenza) di una posizione a termine dipende dal prezzo spot che sarà allora prevalente, questo contratto può essere considerato, da un punto di vista puramente finanziario, come una “scommessa sul prezzo spot futuro”

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Come funziona un contratto a termine

Supponiamo che Caio voglia acquistare una casa tra un anno. Allo stesso tempo, supponiamo che Alice possieda attualmente una casa del valore di 100.000€ che desidera vendere tra un anno. Entrambe le parti potrebbero stipulare un contratto a termine tra loro. Supponiamo che entrambi concordino sul prezzo di vendita tra un anno pari a 104.000€. Alice e Caio hanno stipulato un contratto a termine. Caio, poiché sta acquistando il sottostante, si dice che abbia stipulato un contratto a posizione lunga. Al contrario, Alice avrà una posizione corta.

Alla fine dell'anno, supponiamo che il valore di mercato attuale della casa di Alice sia di 110.000€ . Poiché Alice è obbligata a vendere a Caiao a soli 104.000 euro, Bob realizzerà un profitto di 6.000€. Per capire perché, basta considerare che Caio può acquistare da Alice per 104.000 euro e vendere immediatamente sul mercato per 110.000€. Caio ha realizzato la differenza di profitto. Al contrario, Alice ha realizzato una perdita potenziale di 6.000€ e un profitto effettivo di 4.000€.

Una situazione simile si verifica con i contratti a termine con oggetto le valute, in cui una parte stipula un contratto a termine per acquistare o vendere una valuta (ad esempio un contratto per acquistare dollari) con scadenza/regolamento in una data futura, poiché non desidera esporsi al rischio di cambio per un determinato periodo di tempo. Poiché il tasso di cambio tra il dollaro e l'euro oscilla una delle parti guadagna e l'altra perde quando una valuta si rafforza rispetto all'altra. A volte, il contratto a termine viene stipulato perché l'investitore avrà effettivamente bisogno di dollari in una data futura, ad esempio per pagare un debito denominato in dollari. Altre volte, la parte che apre un contratto a termine lo fa non perché ha bisogno di dollari né perché sta coprendo il rischio di cambio, ma perché sta speculando sulla valuta, aspettandosi che il tasso di cambio si muova favorevolmente per generare un guadagno.

In un contratto a termine su valute, vengono specificati gli importi nozionali delle valute (ad esempio: un contratto per l'acquisto di 100 milioni di dollari equivalenti, ad esempio, a 75,2 milioni di euro al tasso corrente - questi due importi sono chiamati importi nozionali). Sebbene l'importo nozionale o di riferimento possa essere elevato, il costo o il margine richiesto per stipulare o aprire un contratto di questo tipo è notevolmente inferiore a tale importo.

Esempio di come dovrebbero essere concordati i prezzi a termine

Continuando con l'esempio sopra riportato, supponiamo ora che il prezzo iniziale della casa di Alice sia di 100.000€ e che Caio stipuli un contratto a termine per acquistare la casa tra un anno a partire da oggi. Ma poiché Alice sa che può vendere immediatamente per 100.000 dollari e depositare il ricavato in banca, vuole essere compensata per il ritardo nella vendita. Supponiamo che il tasso di interesse privo di rischio R (il tasso bancario) per un anno sia del 4%. In tal caso, il denaro in banca aumenterebbe fino a 104.000€, senza alcun rischio. Quindi Alice vorrebbe almeno 104.000 dollari tra un anno affinché il contratto sia conveniente per lei: il costo opportunità in tal caso sarebbe coperto.

Relazione tra il prezzo forward e il valore del prezzo spot

Per le attività liquide (“negoziabili”), la parità spot-forward fornisce il collegamento tra il mercato spot e il mercato forward. Descrive il rapporto tra il prezzo spot e il prezzo forward dell'attività sottostante in un contratto forward. Sebbene l'effetto complessivo possa essere descritto come il costo di trasporto, tale effetto può essere suddiviso in diverse componenti, in particolare se l'attività:

• produce reddito e, in tal caso, se questo è su base discreta o continua
• comporta costi di stoccaggio
• è considerato
  • un'attività di investimento, ovvero un'attività detenuta principalmente a fini di investimento (ad esempio oro, titoli finanziari);
  • un'attività di consumo, ovvero un'attività detenuta principalmente per il consumo (ad esempio petrolio, minerale di ferro, ecc.)

Attività di investimento

Per un'attività che non produce reddito, la relazione tra il prezzo a termine ($F_{0}$) e il prezzo a pronti ($S_{0}$) è

$F_{0}=S_{0}e^{rT}$

dove $e^{rT}$ è il fattore di capitalizzazione, r il tasso d'interesse privo di rischio istantaneo (o continuo) e T è il tempo fino alla scadenza. L'intuizione alla base di questo risultato è che, dato che si desidera possedere il bene al momento T, in un mercato dei capitali perfetto non dovrebbe esserci alcuna differenza tra l'acquisto del bene oggi e l'acquisto del contratto a termine. Pertanto, entrambi gli approcci devono avere lo stesso costo in termini di valore attuale.

Per un bene che produce un reddito noto, il rapporto diventa:

• Discreto: $F_{0}=(S_{0}-I)e^{rT}$
• Continuo: $F_{0}=S_{0}e^{(r-q)T}$

dove $I=$ il valore attuale del reddito disponibile al tempo $t_{0}<T$ e $q\%p.a.$ è il rendimento composto derivante dai dividendi per tutta la durata del contratto. L'intuizione è che quando un'attività genera un reddito, è vantaggioso detenere l'attività piuttosto che il contratto a termine, perché si ottiene questo reddito. Pertanto, il reddito ($I$ o $q$) deve essere sottratto per riflettere questo vantaggio. Un esempio di attività che paga un reddito discreto potrebbe essere un'azione, mentre un esempio di attività che paga un rendimento continuo potrebbe essere una valuta estera o un indice azionario.

Per le attività di investimento che sono materie prime (commodities), come l'oro e l'argento, devono essere considerati anche i costi di stoccaggio. I costi di stoccaggio possono essere trattati come “reddito negativo” e, come il reddito, possono essere discreti o continui. Pertanto, con i costi di stoccaggio, la relazione diventa:

• Discreto: $F_{0}=(S_{0}+U)e^{rT}$
• Continuo: $F_{0}=S_{0}e^{(r+u)T}$

Dove $U=$ al valore attuale del costo di stoccaggio discreto al tempo $t_{0}<T$ e $u\%p.a.$ è il costo di stoccaggio composto in modo continuo, proporzionale al prezzo della merce, e quindi un “rendimento negativo”. L'intuizione qui è che, poiché i costi di stoccaggio aumentano il prezzo finale, dobbiamo aggiungerli al prezzo spot.

Beni di consumo

I beni di consumo sono in genere materie prime (commodities) impiegate in un processo produttivo o come fonte di energia, ad esempio il petrolio greggio o il minerale di ferro. Gli utenti di queste materie prime di consumo possono ritenere vantaggioso detenere fisicamente il bene in magazzino piuttosto che detenere un contratto a termine sul bene stesso. Questi vantaggi includono la possibilità di “trarre profitto” (coprirsi contro) da carenze temporanee del bene e la possibilità di mantenere in funzione un processo di produzione, e ad essi ci si riferisce come rendimento di convenienza (convenience yield). Pertanto, per i beni di consumo, il rapporto spot-forward è:

• Costi di stoccaggio discreti: $F_{0}=(S_{0}+U)e^{(r-y)T}$
• Costi di stoccaggio continui: $F_{0}=S_{0}e^{(r+u-y)T}$

dove $y\%p.a.$ è il rendimento di convenienza per tutta la durata del contratto. Poiché il rendimento di convenienza offre un vantaggio al detentore dell'attività ma non al detentore del contratto a termine, può essere modellato come una sorta di “rendimento da dividendi”. Tuttavia, è importante notare che il rendimento di convenienza è una voce non monetaria, ma riflette piuttosto le aspettative del mercato riguardo alla futura disponibilità della merce. Se gli utenti hanno scorte ridotte della merce, ciò implica una maggiore probabilità di carenza, il che significa un rendimento di convenienza più elevato. Il contrario è vero quando le scorte sono elevate.

Costi di trasporto

Il rapporto tra il prezzo spot e il prezzo a termine di un'attività riflette il costo netto di detenzione (o di trasporto) di tale attività rispetto alla detenzione del contratto a termine. Pertanto, tutti i costi e i benefici sopra indicati possono essere riassunti come costo di trasporto, 𝑐. Quindi,

• Discreto: $F_{0}=(S_{0}+U-I)e^{(r-y)T}$
• Continuo: $F_{0}=S_{0}e^{cT},{\text{ dove }}c=r-q+u-y.$

Differenza tra forward e i futures

I contratti forward e i contratti future sono i due principali tipi di contratti derivati a termine ossia che prevedono un accordo tra due parti per la consegna di una determinata quantità di un certo sottostante a un prezzo (il prezzo di consegna) e a una data (la data di scadenza o maturity date). Si tratta di due generi di derivati con un'importanza fondamentale nei mercati finanziari attuali, basti pensare che il prezzo del petrolio fa in genere riferimento al future sul barile di petrolio e che tra gli strumenti utilizzati dalle grandi società per la copertura dal rischio di tasso di interesse vanno senz'altro annoverati i forward rate agreement.

A questo punto però si pone la differenza fondamentale tra il contratto forward e il contratto future. Il forward è infatti un contratto scambiato sui mercati non regolamentati (OTC ovvero over the counter). Da questo deriva che i contratti forward non sono in genere standardizzati e presentano il rischio non indifferente che una delle due controparti non onori gli impegni contrattuali.

Per ovviare a questo problema sono stati creati nel tempo i future che presentano le stesse caratteristiche elencate sopra per i contratti forward (compravendita di un sottostante a una data futura e un prezzo prestabilito), ma sono standardizzati e negoziati sui mercati regolamentati. Il prezzo di consegna dei future prende il nome di future price (anche se va evidenziato che la maggior parte dei future viene rivenduta prima della scadenza) e la regolamentazione di questi strumenti finanziari porta con sé conseguenze importanti, quali la diffusione di contratti uguali per oggetto (ossia sottostante di riferimento), dimensione, date di scadenza e regole di negoziazione (orari di contrattazione, variazioni minimi di prezzo o tick, luoghi di consegna e modalità di liquidazione delle transazioni). La standardizzazione di questi contratti consente inoltre di aumentarne notevolmente la liquidità. Per tutte le transazioni dei future è prevista una clearing house, ossia una controparte unica che nel mercato italiano è la Cassa di compensazione e garanzia. Il suo compito è quello di garantire il buon fine delle operazioni, la liquidazione e la corresponsione giornaliera di perdite e profitti delle varie parti. La Cassa di compensazione e garanzia si interpone dunque in ogni scambio sui future e garantisce l'operazione (salvo poi rivalersi su eventuali soggetti inadempienti).

Proprio per garantire questa funzione è stato attivato nel mercato dei future italiani il sistema dei margini. Le parti in pratica versano da principio un margine iniziale (una "garanzia" in genere in percentuale del contratto e variabile in base alla volatilità del prezzo del sottostante) e dunque un margine di variazione che corregge questa garanzia per utili e perdite potenziali a fine seduta. Per garantire questo "aggiornamento" dei prezzi interviene ancora la Cassa di compensazione e garanzia (o in generale la clearing house del mercato di riferimento) che attua il cosiddetto marking-to market dei derivati, ossia rileva il prezzo di chiusura dei future a fine seduta ed eventualmente chiede degli aggiornamenti nelle garanzie (i cosiddetti margin call).